私募基金退出以後打到帳號上嗎？

一、 私募基金的退出方式

由於企業內部成長過程和結果的多樣性以及所依賴外部環境與條件的差異性，私募股權投資的退出方式呈現多樣化的特點。主要概括下來有首次公開發行，二板上市或OTC 櫃檯交易，股權回購，兼併與收購，管理層收購，二級出售，破產清算等七種模式。

上述方式有些差別不大，有很多相似之處，所以將私募股權投資的退出方式歸納爲三種:首次公開發行，股權轉讓(包括企業回購，兼併與收購和二級出售)，破產和清算。

1、首次公開發行(IPO)

IPO一般是在投資企業經營達到理想狀態時進行的。其可以使私募股權投資家透過企業上市將其擁有的不可流通的股份轉變爲公共股份在市場上套現以實現投資收益。IPO被認爲是最常見且是最理想的退出方式之一。在美國，大約30%的風險資本透過這種方式退出。

公開上市就是首次公開募股發行，即我們平時常說的IPO(InitialPublic Offerings)，是私募股權基金最嚮往的退出方式,它可以給私募股權基金的投資人和被投資企業帶來巨大的經濟利益和社會效益。目前爲止，私募股權基金透過IPO 上市的途徑主要有境內A 股主板上市、境內B 股上市、創業板上市、境外直接上市和境外間接上市五種，其中：

(1)境內A 股主板上市，是指在上海證券交易所主板市場上市和深圳證券交易所中小板市場上市。主板與中小板並沒有實質上的不同，法定上市條件是一致的，區別在於中小板適合規模較小(股本總額在人民幣3000 萬元到5000 萬元之間)的公司。

(2)境內B 股(專供境外投資者以人民幣表明股票面值以外匯買賣的記名式股票)上市，從H 股和紅籌股崛起以來B 股地位直線下降，市場效率顯著降低，已經逐漸喪失融資的功能。

(3)創業板上市，自從2009 年3 月31 日證監會公佈《首次公開發行股票並在創業板上市管理暫行辦法》，從同年5 月1 日開始正式實施創業板市場上市，在上市門檻、監管制度、資訊披露、交易者條件、投資風險等方面和主板市場有較大區別，更加有利於新技術、新材料、新能源等高新技術型中小產業的發展與壯大。但同時對這些企業的高成長性有較高要求，要求最近兩年營業收入增長率均不低於30%，創業板市場不僅給高新技術型中小企業提供了融資渠道與成長空間，同時也對私募股權基金的成長有很大的推進作用。

(4)境外直接上市，是指國內企業在境外直接上市，一般有H 股(香港證券市場上市)、N 股(紐約證券市場上市)和S 股(新加坡證券市場上市)。但現階段我國除香港外沒有發佈任何有關申請在其他國家創業板上市的法規，所以，目前爲止，國內企業選擇國外創業板上市只能選擇香港。

(5)境外間接上市一般是指在境外如英屬維爾京羣島、開曼羣島、巴哈馬羣島等設立離岸控股公司在境外直接上市，這種上市模式也成爲“紅籌模式”，但隨着我國11 號文、29 號文、75 號文、106 號文、19號文和10 號文2的相繼出臺，對紅籌上市模式造成了前所未有的障礙，造成大量的境外上市項目的無期限擱置。

IPO 退出雖然被普遍認爲是最成功的私募股權基金退出方式之一，但它並非適合於所有的目標企業，與其他的退出方式相比，首次公開發行(IPO)退出也有其內在的優勢和劣勢，優勢在於相對於其他退出方式收益率較高，容易受到目標企業管理層的歡迎，同時可以提高私募股權基金和目標投資企業自身的知名度和社會形象，在限售期內股價上升投資者收益增加，爲目標企業今後發展提供資金來源;但IPO 也有其固有的劣勢存在，如退出所需的時間成本和資金成本較高，需要深入的盡職調查和大量準備工作，在禁售期內不能完全退出有較大風險，以短期股價上升爲目標不利於企業發展等都是IPO 的致命傷。

對於PE來說，投資企業能成功上市，是其能功成身退的主要條件之一。只要能堅持到所持股權鎖定期解除，PE就能將手裏的股權套現，賺個盆滿鉢滿。但現在似乎沒那麼簡單。從等待IPO上市的潛在上市公司數量看，未來PE機構以IPO上市方式退出無異於“千軍萬馬過獨木橋”。滬深交易所發佈的最新IPO申報企業資訊顯示，目前審覈中的待上市企業數量爲749家，按境內IPO近兩年季均上市65家公司計算，已申報的待上市企業就需要將近三年才能消化完。而潛在的待上市公司數量更是數不勝數，即使按照國內目前5000家VC/PE機構(不完全統計)、一家機構一年投資一家企業來計算，則每年潛在上市資源增量爲5000家，按以IPO方式退出的比例爲20%計算，每年透過IPO上市的潛在公司增量爲1000家。而實際的IPO數量是，2011年境內IPO數量281家，今年到目前爲止不足150家，境外IPO數量從105家跌至目前52家。在這些不容樂觀的數據背後，更有相當一部分的PE，其所投企業IPO申請就遭遇滑鐵盧。另外，由於在PE炙熱階段所拿項目普遍估值過高，而目前二級市場平均賬面回報率較低。根據ChinaVenture 投中集團旗下金融數據產品CVSource統計顯示，2012年三季度，共有53家VC/PE機構透過26家企業的上市實現67筆IPO退出，總計獲得賬面退出回報75.9億元，環比下降7.4%;平均賬面回報率僅爲2.73倍。這些因素決定IPO已再難成爲PE退出的最好和唯一渠道。

不可否認，現階段IPO退出的難度越來越大且獲利空間逐漸收窄，但這種退出方式仍具有很大的優勢，不僅可以獲得在證券市場上持續融資的機會，而且還可以保持企業的獨立性，對於PE投資人來說，則可以獲得較高的投資回報。當然，IPO退出也存在一定的風險，如上市所需時間週期比較長;限制出售的條款使PE投資者在公開招股的一定時期後才能自由出售其所擁有的股份，限制了資本的流動性;企業上市後會受資本市場行情和自身發展情況的影響，所需達到的標準和過程也比較繁瑣。

目前，PE熱衷於在主板或創業板退出，但該退出渠道顯然遠遠不能滿足PE需求。因爲傳統PE都是衝着IPO去的，這意味着PE的投資要做兩大改變：一個是在階段上要適度前移(多做早期投資);另一個是在行業上則要選擇更符合政策支援的標的物，從而做到縮小投資規模，降低投資溢價，減少投資風險。

2、股權轉讓

股權轉讓是針對希望快速從企業中退出，以實現資本增值的風險資本家而設計的一種制度。據統計，在美國超過三分之一的風險資本最終選擇了這種退出方式。

(1)企業回購(Buy Back)是指投資期滿，企業從私募股權投資手中贖回其所持有股權。這是一種很保守的退出方式，通常是創業企業的管理層爲了保持公司的獨立性而選擇的備用方式。而且，值得我們注意的是回購股份給私募股權投資家帶來的收益並不差。在企業回購中，最常見的方式是管理層收購(MBO)，管理者對公司非常瞭解，並有較強的經營管理能力，當企業發展到一定的程度，財務狀況良好，但尚未達到分開上市要求，企業管理者充分相信企業未來的巨大潛力，管理層收購對私募股權投資而言有諸多好處：管理層對企業瞭解，在回購談判、簽約環節時可節省大量時間和成本，出售價格也相對公平合理，風險資本可迅速而徹底的退出。

管理層回購退出是指根據PE基金和所投資企業的控股股東或實際控制人簽訂的股權回購協議，由企業或其控股股東或實際控制人按照商定價格購回股權。PE的"股權回購"操作，一直處於法律的灰色地帶。而除了企業IPO後功成身退，IPO失敗後，多數PE會選擇"股權回購"當做退路。

爲了確保管理層能回購股權，PE基金一般要與被投資企業的控股股東簽訂協議，約定在滿足一定條件的情況下，PE基金有權要求控股股東回購自己的股權。企業有實際控制人的，應當要求實際控制人爲回購主體，或者由實際控制人對名義上得控股股東的回購提供擔保。強調實際控制人的義務，是因爲企業的經營權掌握在實際控制人手中，可能損害公司利益，而名義上得控股股東卻未必有能力履行回購義務。需要滿足的條件一般是關於企業上市方面的，如幾年之內無法上市，也可以以企業的經營情況作爲條件。回購價格一般規定爲出自額加上適當的利息。之所以要與控股股東簽訂回購協議，而不與被投資企業簽訂，是因爲根據《公司法》的相關規定，無論有限責任公司還是股份公司，回購股權都受到限制(《公司法》僅允許出於保護小股東利益的回購、減少註冊資本的回購及用於獎勵職工等幾種特定目的的回購)，PE基金因退出要求企業回購於法相悖。而且回購還要經過公告，通知債權人等程序，週期也比較長。

管理層之所以願意接受回購條款，是因爲對企業情況非常瞭解，對其前景比較看好，對其價值心中有數，對企業股權增值很有信心。管理層回購是保障PE基金投資安全性的重要措施，尤其是在上市退出渠道不暢以及企業經營環境存在較大不確定性的情況下。

(2)兼併與收購(M&A)，是指企業間的兼併與收購，私募股權投資機構出讓股權以謀求資本增值爲目的重大經營活動，是主要的退出方式之一。風險資本投資創業企業不是爲了經營，而希望可以快速實現權益增值然後徹底退出。就這一目的而言，是十分適合私募股權投資的一種退出方式，其益處如下: 第一，併購方通常都會以較高的價格購買創業企業，使私募股權投資能夠快速收回現金，從而迅速推出實現投資回報。第二，在創業企業的任何發展 M&A 階段都可以實現。公開上市的資源畢竟有限，並不是所有的創業企業都可以順利上市。而且透過兼併與收購的方式，私募股權投資並不須要過分收法律法規的限制，只要雙方協商一致就可以自由的完全的退出。第三，M&A 機制靈活，全過程可以控制。風險資本可以自由選擇有意向得較易對象，出售時間，份額比例，過程上完全依照自己的意願行事。

(3)二級出售，是指風險企業發展到一定階段後，如果私募股權投資存續期屆滿，或出於某種原因須使收益變現，私募股權投資家將所持股份轉讓給另一傢俬募股權投資公司，將風險資本退出。

3、破產和清算

這是私募股權投資最不成功的一種退出方式，其投資會敗率僅爲 20%，換而言之，也就是投資失敗。事實證明，相當大部分的私募股權投資是不成功的，越是處於早期階段的創業企業投資，失敗的比例越高，這也是私募股權投資業高風險，高回報，高失敗率的原因。私募股權投資家一旦認定投資企業失去了發展的可能或者成長速度過慢，不能達到預期的回報，即要果斷的撤資止損。

二、 私募基金交易結算

私募投資基金參與本公司負責結算的證券市場投資活動，可採用證券公司結算模式或託管人結算模式。

1、採用證券公司結算模式的，私募投資基金作爲券商的普通經紀客戶，透過券商的經紀交易單元進行交易，透過其客戶結算帳戶與本公司進行結算。

2、採用託管人結算模式的，私募投資基金須使用專用交易單元並事先獲得交易所的書面同意，透過專用交易單元進行交易，透過託管人的託管結算帳戶與本公司進行結算;同時，託管人必須事先與本公司簽訂相關證券資金結算協議，對多邊淨額結算業務承擔最終交收責任。

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